Dos agencias, dos marcos, un vacío legislativo
La CFTC publicó el 5 de octubre de 2026 un aviso anticipado de propuesta normativa (ANPRM) para regular las transacciones cripto minoristas bajo la Ley de Intercambio de Productos Básicos. Tres semanas antes, la Comisión de Valores y Bolsa había propuesto su propio marco regulatorio para criptoactivos en agosto, tras el fracaso de la ley CLARITY en el Senado el 15 de septiembre.
Ambas agencias están avanzando por separado para llenar el vacío que dejó el Congreso. La CFTC busca regular las transacciones minoristas de criptoactivos como commodities bajo la sección 2(c)(2)(D) de la CEA, mientras que la SEC propone exenciones de registro para emisores de tokens y un puerto seguro condicional que retiraría ciertos activos de la categoría de "contrato de inversión" una vez cumplidas condiciones específicas.
El problema es que ninguna de las dos tiene autoridad completa sobre el mercado cripto. La CFTC regula derivados y commodities, pero carece de mandato para supervisar exchanges al contado sin que el Congreso lo autorice. La SEC regula valores, pero su jurisdicción sobre tokens que no califican claramente como securities sigue siendo objeto de litigio. El resultado es un marco fragmentado donde las reglas dependen de cómo se clasifique cada activo.
La propuesta de la CFTC: CTX y CAM
El ANPRM de la CFTC contempla dos marcos: Regulation CTX para transacciones minoristas de criptoactivos y Regulation CAM para codificar una subcategoría de "mercado de criptoactivos" dentro del registro de mercado de contratos designado. El documento no propone texto regulatorio vinculante; en cambio, solicita comentarios públicos sobre cómo deberían estructurarse estas normas.
Según el aviso, un requisito de negociación en exchange se aplicaría cuando los clientes minoristas reciban apalancamiento, margen o financiamiento para comprar criptoactivos. Una vez que el cliente tome posesión real del activo, como la transferencia a una billetera de autocustodia, la operación saldría de ese requisito. Después de la entrega, la CFTC considera preliminarmente que la transacción queda fuera del mandato de negociación en plataforma registrada, sujeta solo a reglas antifraude y antimanipulación.
El documento también pregunta cómo proteger los activos de clientes minoristas si un intermediario quiebra, incluyendo si deben aplicarse las reglas de segregación de FCM y las normas de bancarrota de la Parte 190 del CFR. Los niveles de protección siguen siendo inciertos. La CFTC señala que carece de autoridad para exigir que todas las operaciones cripto minoristas ocurran en plataformas registradas sin una ley del Congreso que se lo permita.
El marco de la SEC: exenciones y puerto seguro
La propuesta de la SEC, emitida en agosto y abierta a comentarios hasta el 20 de octubre, introduce tres elementos principales. Primero, una exención única de "startup" para ofertas de hasta 5 millones de dólares durante cuatro años. Segundo, una exención de "recaudación de fondos" para ofertas de hasta 75 millones en cada periodo de 12 meses, condicionada a la presentación de estados financieros y requisitos de divulgación continua.
El tercer elemento es un puerto seguro condicional que establecería que un criptoactivo ya no se consideraría sujeto a un "contrato de inversión" si se cumplen condiciones específicas. La propuesta no detalla esas condiciones, pero la idea es permitir que ciertos tokens maduren fuera de la categoría de security una vez que la red sea suficientemente descentralizada o funcional.
Además, la SEC emitió en septiembre una exención de innovación que otorga alivio temporal y condicional a los lugares de negociación de valores tokenizados (TSV) para operar sin cumplir con la definición de "exchange" bajo la Ley de Intercambio. La exención también cubre a ciertos proveedores de liquidez bajo la definición de "dealer". Las condiciones incluyen límites de símbolo y volumen, verificación de que los tokens tienen los mismos derechos que las acciones subyacentes, y contratos inteligentes auditables públicamente. La exención es válida por cinco años, hasta el 17 de septiembre de 2031.
¿Por qué ahora? El fracaso de la ley CLARITY
La ley CLARITY (H.R. 3633) buscaba establecer una división clara entre la jurisdicción de la CFTC y la SEC sobre criptoactivos. Habría clasificado la mayoría de tokens como commodities bajo supervisión de la CFTC, reservando la autoridad de la SEC para activos que claramente califican como valores. El proyecto había avanzado en la Cámara de Representantes, pero la votación de clausura en el Senado el 15 de septiembre falló por 49 a 50 votos.
Con la legislación comprehensiva bloqueada hasta que el nuevo Congreso se reúna en enero de 2027, las agencias están tomando la iniciativa. Según el análisis de Baker Botts, la acción regulatoria de las agencias se ha convertido en la vía principal para dar forma a la regulación de activos digitales. Sin embargo, las reglas adoptadas de esta manera son más susceptibles a cambios por futuras Comisiones que las leyes aprobadas por el Congreso.
El contraste es marcado. La ley CLARITY habría requerido que ciertos intercambios cripto se registraran bajo la CFTC, pero no habría obligado a que todas las operaciones minoristas ocurrieran en plataformas registradas. La propuesta de la CFTC, en cambio, contempla un requisito de exchange para transacciones apalancadas, aunque reconoce que carece de autoridad para imponerlo sin aprobación legislativa.
Riesgos de un marco dual no coordinado
La principal crítica a este enfoque dual es la falta de coordinación. Un token podría clasificarse como commodity bajo la CFTC para futuros, pero como security bajo la SEC para su oferta inicial. Los emisores enfrentarían requisitos de cumplimiento duplicados, y los exchanges tendrían que determinar qué agencia supervisa cada activo y cada tipo de servicio.
Las protecciones para clientes minoristas también varían. El fracaso de la ley CLARITY dejó sin resolver cómo se segregarían los activos de clientes en caso de quiebra de un exchange, y el ANPRM de la CFTC admite que esas protecciones aún no están claras. La propuesta de la SEC no aborda este tema directamente, ya que su enfoque está en la clasificación de valores y exenciones de registro.
Un segundo riesgo es la arbitraje regulatorio. Si las reglas de la CFTC resultan más permisivas que las de la SEC, los emisores estructurarán sus tokens para calificar como commodities. Si la SEC ofrece exenciones más atractivas, los proyectos se orientarán hacia esa clasificación. La fragmentación global podría empeorar si otras jurisdicciones avanzan en direcciones divergentes, como ya está ocurriendo con MiCA en Europa y las normas de Singapur.
Plazos y próximos pasos
El ANPRM de la CFTC pasó por revisión de la Oficina de Información y Asuntos Regulatorios (OIRA) entre el 17 de septiembre y el 2 de octubre. El 5 de octubre fue publicado, y los comentarios públicos se recibirán durante 60 días tras su publicación en el Registro Federal. Al 7 de octubre, el aviso aún no había aparecido en el Registro, por lo que el plazo de comentarios no ha comenzado oficialmente.
La propuesta de la SEC tiene fecha límite de comentarios del 20 de octubre. Tras ese plazo, la Comisión revisará las respuestas y decidirá si adopta la regla final, la modifica o la retira. El proceso podría extenderse varios meses, especialmente si las respuestas revelan desacuerdos significativos sobre las exenciones o el puerto seguro condicional.
La exención de innovación de la SEC ya está en vigor y no requiere comentarios adicionales, dado que es una medida temporal de no acción. Sin embargo, su validez de cinco años significa que cualquier lugar de negociación de valores tokenizados que opere bajo esa exención tendrá que buscar un marco permanente antes de septiembre de 2031.
El calendario político también pesa. El nuevo Congreso asume en enero de 2027, y una nueva mayoría podría intentar revivir la ley CLARITY o un proyecto similar. Pero incluso si eso ocurre, aprobar legislación comprehensiva sobre cripto ha resultado difícil en años anteriores. Mientras tanto, las dos agencias seguirán avanzando por caminos paralelos, creando un régimen dual que los participantes del mercado deberán navegar sin un mapa claro.