Le modèle des sociétés cotées qui accumulent du bitcoin traverse une passe difficile. Début septembre 2026, la prime que le marché accordait à ces entreprises de trésorerie bitcoin s'est nettement réduite. L'une des plus connues du secteur, le japonais Metaplanet, est même passée sous la valeur de ses propres réserves. Pour un épargnant français tenté par ces actions ou par les produits qui les répliquent, le signal mérite qu'on s'y arrête.
Le mNAV, l'indicateur qui dit tout
Le ratio clé porte un nom technique : le mNAV, pour multiple de la valeur nette d'actif. Il compare la capitalisation boursière d'une société à la valeur de marché de ses bitcoins. Un mNAV de 2 signifie que les investisseurs paient deux fois la valeur des jetons détenus. Un mNAV de 1 indique une parité parfaite. En dessous de 1, l'action vaut moins que le trésor qu'elle abrite.
Pendant deux ans, ces primes ont atteint des niveaux élevés. Le marché pariait sur la capacité de ces sociétés à lever du capital, puis à racheter encore plus de bitcoins, dans une boucle qui gonflait la valeur par action. Cette mécanique fonctionne tant que la prime reste haute. Quand elle se contracte, la logique s'inverse.
| Niveau de mNAV | Lecture du marché |
|---|---|
| Supérieur à 1 | L'action se paie plus cher que les bitcoins détenus |
| Égal à 1 | Parité entre le cours et la valeur du trésor |
| Inférieur à 1 | Décote : le marché intègre des risques (dette, dilution, gouvernance) |
Strategy proche du point mort
Le cas de Strategy, l'ancienne MicroStrategy de Michael Saylor, illustre le resserrement. Au 7 septembre, la société détenait environ 845 050 bitcoins, pour un coût d'acquisition total voisin de 63,73 milliards de dollars. Cela place son prix de revient moyen autour de 75 412 dollars par bitcoin.
Or le bitcoin s'échange ces jours-ci près de 77 000 dollars. L'écart entre le prix d'achat moyen et le cours actuel est donc mince, de l'ordre de 2 pour cent. Autrement dit, la société est à peine au-dessus de son seuil de rentabilité sur l'ensemble de sa réserve. Son mNAV, lui, est tombé autour de 1,14. La prime existe encore, mais elle a fondu par rapport aux multiples observés les années précédentes.
Un mNAV supérieur à 1 reste un atout : il permet d'émettre des actions au-dessus de la valeur du trésor et d'acheter du bitcoin sans diluer les actionnaires existants. Dès que le multiple se rapproche de 1, cet avantage disparaît. Chaque nouvelle levée devient alors dilutive.
Metaplanet sous sa valeur nette
Le signal le plus net vient du Japon. Metaplanet, souvent citée comme la version asiatique de Strategy, affichait début septembre un mNAV proche de 0,97. La barre symbolique de 1 est franchie à la baisse. Le marché valorise donc l'entreprise à un niveau inférieur à celui de ses bitcoins.
Une décote ne veut pas dire bonne affaire pour autant. Elle traduit souvent une méfiance : dette au bilan, actions de préférence, risque de dilution, ou crainte que la société soit contrainte de vendre une partie de son trésor. Le marché préfère alors escompter ces incertitudes plutôt que de payer la pleine valeur des actifs.
Ce que le mouvement change pour l'épargnant français
La France compte sa propre société de trésorerie bitcoin, Capital B, dont la dilution progresse en silence au fil des levées. Nous avons détaillé ce mécanisme dans notre article sur la dilution de Capital B à mesure de ses rachats de bitcoin. La même grille de lecture s'applique : tant que le mNAV reste au-dessus de 1, l'effet de levier joue ; sous ce seuil, il se retourne.
Le débat n'est pas neuf. Nous avions déjà relevé que la valeur boursière de Strategy décrochait de son trésor. Le mouvement de septembre confirme la tendance sur plusieurs sociétés à la fois, ce qui en fait un phénomène de secteur et non un cas isolé.
Pour qui souhaite s'exposer au bitcoin depuis la France, l'alternative existe. Un produit indiciel adossé directement à l'actif évite le pari sur la prime d'une société cotée. Nous avons comparé ces options dans notre guide sur les ETP bitcoin accessibles depuis la France. La différence tient en une phrase : acheter une action de trésorerie bitcoin, c'est acheter du bitcoin plus un pari sur la stratégie financière de l'entreprise.
La contraction des primes rappelle que ce pari a un coût. Quand le mNAV se dégonfle, l'action peut baisser même si le bitcoin reste stable. Les chiffres de début septembre donnent une mesure concrète de ce risque, désormais visible à l'échelle de tout le secteur de la trésorerie bitcoin.